纨绔子弟中粮地产被指利润造假报率低如债券

中粮地产(000031)成为金龟壳，广州天颐投资王浩：“中粮地产盈利数字存在巨大水分”

曾经以为它要晋级一线，现在，只能忝列三流。

曾几何时，市场对中粮地产这个市场新贵充满希望，因为中粮地产有个地位显赫的“好爸爸”中粮集团，中粮集团膝下仅中粮地产一个内地上市公司，独宠也是必然。当时，很多人对中粮地产寄予厚望，认为其有可能成为万科(000002)、招商地产(000024)那样的一线地产股，至少是引人瞩目的第二梯队。

两年多时间，中粮地产（000031.SH）涣散成了真正的豪门纨绔子弟。也成了投资者最想不通的几个股票之一。

中粮地产的沦落之路

很多人都记得，2007年下半年，弥漫在中粮地产周围的资产注入烟雾弹。只因它是财大气粗的中粮集团膝下仅有的内地上市平台，何况它还有个实力不俗的兄弟中粮置业。

而现在，中粮地产越来越像是中粮手中一个玩物，一个与钱有关的壳。资产注入已成传说。用一个知名券商分析师的话讲是“现在连二线房地产公司也算不上。”

截至3月3日，在房地产板块90家公司中，中粮地产累计年涨幅排行倒数第9，年跌幅达12.73％。

更难堪者，以最新数据2009年前三季度为例，当期盈利1.32亿，相对于中粮地产177.75亿的市值，盈利回报率（盈利/市值）仅0.74％，排名62。而万科这一指标为3.47％，是前者的4.67倍；二线龙头新湖中宝(600208)为2.16％，是中粮的2.9倍；即便以中粮地产历史最高盈利2007年数字计，收益率也仅为1.24%。

“这就相当于一张债券，比目前一年期存款利率2.25%还要低。更何况，2.25%的银行存款没有任何风险”， 广州天颐投资公司研究员王浩说。

杜邦分析法中，中粮地产反映盈利能力的权益净利率(ROE)从2007年的19.87％骤降到2008年的4.29％再降至2009年前三季的3.98％；反映资产管理效率的资产周转率从2007年的19.46降至2008年的14.44再降至2009年前三季的4.71。

机构们也已逐渐丧失兴味。理财周报随机采访11位地产行业券商分析师，其中9家分析师表示，没有或者很少关注中粮地产。“研究中粮地产的券商不多，我也没有看到有券商去中粮地产调研。”一位总部位于北京的著名券商分析师透露。

“我们不怎么关注这家公司，业绩比较差，管理也不是很好。几次小的拿地也没有太大影响，没看到其他的大动作。”招商证券分析师方焱说。

中粮地产的疑窦

如果说2008年遍地哀鸿，那么在2009年，在地产大幅反弹的大势中，中粮地产却疑窦丛生。据其2009年中报披露，其上半年净亏335.3万元。尽管在三季报中，中粮地产扭亏为盈，但却主要是沾了出售部分金融资产取得投资收益1.24亿的光，并且其营业收入4.4亿元，比危机四伏的2008年还降低了28%。

单从损益表看，中粮地产的盈利能力尽管并不出彩，倒也没有太大异常。蹊跷的是，结合现金流量表，两表无法勾稽。2005年至2009年前三季度，中粮地产经营活动产生的现金流量净额分别为1.4亿、-0.2亿、-3.6亿、-34.7亿、4.4亿，累计净流出32.64亿。但同期间内，中粮地产营业毛利却达16.94亿。也就是说，从盈利上看，中粮地产盈利不小，但从经营活动现金流向看却存在巨额流出。

“公司在一个会计期内盈利和现金流出现比较大的差距是可以理解的，毕竟会计上权责发生制和现金流上的收付实现制存在时间差。但是，如果持续几个会计期间一直存在这么大的差距就很有问题了。”广州某投资公司分析师李星蓝如此认为。

“中粮地产2008年盈利数字和现金流量差得比较远，资金问题主要出现在存货上。中粮地产2008年存货有50.1亿，而2007年末只有13.03亿，足足增加37亿，年增长率高达284％，与当时低迷的市场形势相吻合，由此可以看出中粮地产当年盈利质量非常差，现金资产质量也比较差。”李星蓝认为。

所得税泄密中粮玩利润粉饰？

在盈利和现金流之间的矛盾逻辑面前，有一个指标不能忽略。据李星蓝分析，根据统计研究，一般而言，工业企业的所得税/利润总额这一指标正常值在33％左右。我国2008年以前内资企业所得税税率为33％，2008年以后，内资企业所得税率调至25％，从这个角度考虑，上述指标的正常范围估计是合理的。

中粮地产2005、2006年所得税/利润总额分别为8.0533％和6.4114％，均低于10％。2007年，这一指标升至15.3769％，仍然远低于正常指标范围。2008年，中粮地产盈利出现近年来的最大回落，该指标上涨至31.4089％，接近正常范围。但接下来2009年前三季度，该指标又迅速下滑至12.7076％，远低于正常值。

反观万科和保利地产(600048)，近年来，该指标一直处于正常值范围内，只是偶有偏差。2005年以来，万科所得税/利润总额指标一直在25.38％至32.0351％区间波动，基本符合正常值范围；而保利地产所得税/利润总额指标则在24.3486％至36.3721％区间波动，亦属正常。

李星蓝认为，如果所得税利润水平低于行业平均水平，要么公司执行的是低于行业平均水平的所得税税率，要么是公司的实际利润低于应计所得税对应的会计利润水平。

理财周报记者查阅中粮地产2006年以来的年报发现，除了宝深工业厂、万宝电子厂和福信工业厂三家附属机构按照15％所得税税率缴纳外，其他子公司均按正常税率交税。且上面三家公司主营分别是打印机、小型电动机以及微型打印机，与地产无关，对所得税的影响很有限。

“盈利部分的数字可以通过会计规则进行“修饰”，但现金流量却很难胡来。2008年中粮在账面盈利1.47亿的情况之下，却出现34.77亿的巨额现金流出，我只能说中粮地产的盈利数字存在巨大水分。”王浩质疑称。

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